目前，资产盘整和运营能力是未来在不良资产领域最核心的竞争力。传统的竞争靠AMC牌照或渠道而带来的垄断竞争优势将逐渐丧失竞争力，而对资产本身更为了解的人，在竞价的时则更具有竞争力。 未来中国不良资产市场，将会有四大趋势： 一、对不良资产从被动管理转为主动管理 1.放高利债模式将越来越没有竞价能力，项目源头和资产质量受限 资产管理公司可以放高利债，信托、保险公司、财富管理公司都可以放高利债，前提是谁的债成本低更有吸引力，拼的就是成本和放债的模式。AMC放高利债的优势越来越弱，没有对资产本身进行价值提升，单纯靠牌照优势带来的垄断和无风险套利模式将走到尽头。 这样，项目源头和资产质量会受到限制，借款人最关心的是成本更低，这就会让没有管理能力的公司找项目的源头会受到限制。 在国外，包括一些一线基金公司，阿波罗、博龙、橡树资本等都有非常强大的 投后管理团队，孤星资本管理650亿美金，一两千人的管理团队，资产买下来以后，会做很多的管理和盘整。 像传统银行、信托，都是属于被动型的管理机构，本身对资产、对公司的管理不积极介入。 2.深度介入债务重组程序 诉讼类的业务所创造的利润过去占AMC的总利润比例可能只有20%左右。中国债权结构相对比较简单，债权结构包括：银行债权、信托、夹层、可能再加一些高利贷。 未来中国的资本市场也会越来越复杂和多样化，中国资本市场不管香港市场还是内地A股，这些公司现在融资能力越来越强，比如熊猫债、离岸债，这个资本市场越来越活跃的时候，它的资本结构就会越来越复杂，深入介入重组的需求会越来越大。 3.深度介入资产清收程序 二、民营资本介入不良资本领域 之前只有四大AMC有资产管理公司牌照，现在地方国资委每个省都有自己的AMC牌照，最早广东、江苏、浙江比较发达的城市成立了AMC，现在包括江西省、贵州省等较不发达的地方也有了AMC，政府态度越来越开放。 以前只有华融或信达等可以购买不良资产包，现在地方国资委包括民营企业都有这个牌照了，可以收购地方不良资产包。比如有两家民营企业有了AMC牌照(安徽、吉林两家民营企业控股了AMC的牌照)。 所以以前牌照垄断的优势会越来越弱，如果民营资本介入肯定是逐利的，更多的追求回报率和市场化的运作。这也会慢慢给这个市场的格局带来一些变化。比如AMC追求20%收益，可能某家基金追求15%就好了，这样竞价的优势会慢慢丧失。 三、寻找找内在价值 所谓“内在价值intrinsic value”,就是指资产或者证券自身的价值，不管市场在过去的十年还是二十年怎么上下波动，价值肯定有一个中轴，围绕那个中轴在上下波动。如果能长线持有，这个市场总归回到理性的一面。市场是波动的，但是公司本身是有价值的，公司股票也是有价值的。 不良资产收购除了指传统的买银行不良资产包之外，还可以买困境企业的股票，比如收购一些处于困境的上市公司或者市值严重被低估的上市公司，收购完了后选择退市。 案例1：比如黑石买了希尔顿酒店集团。希尔顿酒店集团金融危机的时候受到冲击非常大，经济形势不好，酒店业务萧条，受到特别大的冲击。这本来是个300亿规模的上市公司，黑石买来之后就把希尔顿就退市了，欧洲酒店业务非常差，就关掉了一些。 亚洲新兴市场发展快就多开一些店，并对公司本身业务进行了重组，等重组成功利润到达标准后再重新上市获得了巨大的利润，这也是典型的不良股权投资的案例。 案例2：另外一个比较有名的杠杆收购案例，黑石花了300多亿美金收购了美国最大的一个写字楼REITs，这个REITs叫equity international office portfolio，资产包里有全美国各个核心城市的优质写字楼，但在资本市场上市值严重被低估，股票市值低于净资产。 黑石收购后选择了退市，然后把资产进行分拆、部分出售（比如出售了芝加哥的几个写字楼给另外一家投资机构）、改造、盘整、重新租赁和处置等，进行了大规模的主动管理和盘整，最后退出时获得了超额回报率。 四、资产盘整能力将成为不良投资的核心竞争力 对资产进行盘整处置，价值提升。比如博龙模式、孤星及阿波罗模式。 比如说对在建工程需要对产品进行重新定位，商业地产改成写字楼，需要对运营管理和资产管理本身的能力了解很深，金融公司出来的人对地产这方面不是很了解，对于资产究竟值多少钱没有深刻理解，资产怎么改完全没有概念，只有做过房地产人才能知道，变性需要跑规划局，国土局各个部门协调，怎么改、怎么建都需要做过工业地产的人才了解。 案例：在北京三元桥有一个工业大楼，中化收购的，中化打的报告要求变性成写字楼，2008年的时候打的报告，理由是那时候北京办奥运会，市容发展特别好，破工业大厦放在这边影响市容市貌，能不能让我改成写字楼自用，这样一方面是由于业务发展需要拓展办公楼，另一方面给员工更好的办公环境等等理由。中化集团打报告发改委就批了。 所以了解这些手续、规章制度，还有具备改造翻新能力，并且对房地产本身的了解，怎么改、怎么销售要懂，才在竞价时和收购时心里有数、具备竞争力。AMC或者金融机构在这一块没有优势，他们对资产特别是地产的了解和盘整认知水平不高。 地产业务和NPL业务、困境企业重组业务也一样，是否有运营能力并提升资产或公司价值才是核心竞争力。 不良投资这个行业的门槛是非常高的，未来不良投资这个领域，只有懂资产、懂法律，同时还得懂财务测算和税务的一群人组合一起才能做的很好。所以中国不良投资领域的投资者在未来一定要在这个方面下功夫，这也是现在成熟市场包括美国欧洲的模式。